一隻表現硬淨的碳中和股:深度拆解福萊特玻璃業務價值

福萊特玻璃(6865)是一家集玻璃研發、製造、加工和銷售為一體的綜合性企業,創建於1998年6月,總部位於長三角經濟中心浙江嘉興市。

主要產品涉及太陽能光伏玻璃、優質浮法玻璃、工程玻璃、家居玻璃四大領域,以及太陽能光伏電站的建設和石英岩礦開採。

業務基本資料

福萊特主要業務有四大類:

  • 光伏玻璃
  • 浮法玻璃
  • 工程玻璃
  • 家居玻璃

福萊特近年不斷增加「光伏玻璃」業務,近年已佔收入貢獻約8成,是最核心的業務,由於光伏玻璃的毛利率,遠比其他3類高,毛利率可達5成,而另外3類一般只是3成,帶動福萊特的賺錢能力不斷提高,因為光伏玻璃業務近年的比例正不斷增加。

以業務按地區分類,中國佔7成,其次是亞洲,餘下小部分為歐洲、北美洲。主要向中國、越南、新加坡、韓國、日本、馬來西亞、印度、墨西哥等國的客戶銷售玻璃產品。這企業的主要生產基地位於中國,越南亦有生產基地。

福萊特及信義光能(0968),是全球最大的兩間光伏玻璃製造商。

應用於太陽能發電系統

所謂的光伏,就是太陽能發電系統,是指利用光電半導體材料,將太陽能轉化為電能的系統。光伏技術可分類為晶體硅光伏技術及薄膜光伏技術(前者應用較多),而太陽能電池板是當中的核心。

光伏玻璃,就是光伏電池的其中一個組件。福萊特的光伏玻璃產品主要是超白光伏壓花玻璃,主要用於生產晶體硅光伏電池,一般是加裝於光伏元件的最外層,以阻隔水分及氣體等,對電池片及電極有保護的作用。更重要的是,光伏玻璃的質素、強度、透光率,會影響整個電池的效能及壽命,因此是不能忽視的部分。

簡單來說,福萊特的核心產品是光伏玻璃,當中的應用就是太陽能發電系統,當太陽能發電成為一個大方向時,這企業就會受惠。

行業結構

過往多年,信義光能和福萊特分別為全球第一大和第二大光伏玻璃生產商,合共市佔率約5成,近年更有增加的情況,這個局面相信暫時不會改變,最主要是行業有兩大要求:「資本」、「技術」。

由於生產的規模效益,以及對技術的要求,本身資本較強及技術較佳者,除了賺錢能力較高外,亦會較受客戶歡迎,令其賺取較大的利潤,將會有更多資源進行投資,技術進一步提高,造成強者愈強的局面。

福萊特已經擁有一定的規模優勢,採購成本較低,生產設備處全球前列,加上產品質素較行業高,與客戶長期合作等因素,反映擁一定的優勢。信義光能和福萊特的毛利率,都比同行為高,反映在技術較好,以及規模效益的因素下,這兩間龍頭企業,賺錢能力較高。

帶動行業發展因素

無論是行業,又或是福萊特,在2018年之前的增長力不算強,福萊特在2018年之前的生意與盈利,都只是平穩增長,不是高增長。2018年後,受惠全球對發展新能源政策影響,以及技術進步令太陽能更合符成本效益,令光伏玻璃需求大增,行業加速增長。

其中最大的市場增長,是中國,其次是美國與歐洲,而越南受該國政策影響,近年令行業發展加快。太陽能行業,較需要政府推動,而中國近年加大發展太陽能行業,令光伏玻璃行業,自2018年起有較明顯的增長。加上技術進步,令發電電價與成本持續下降,提高了太陽能發展的吸引力。

如果比較一下2010年與2020年間,各種能源在成本下跌的情況,風力、水力、地熱、生物質發電、太陽能,當中以太陽能發展的成本下跌百份比最大,根據資料,全球太陽能發電平均能源成本,從2010年的$0.38/kWh,下降至 2020年的$0.06/kWh,下跌的比例是多種能源最明顯,令這種能源有較大的效益,自然更廣泛使用。

試想想,如果一種能源效益不高,就算政府想發展也只能不斷補貼而沒有實質市場,但如果該能源有實質的效益,就會有真正的市場推動,政府只是幫手從旁推進就得,太陽能2018年後的增長,正是由於政府政策加效能進步而帶動的。由於太陽能發電仍有技術進步的空間,因此對行業仍有推動的作用。

長遠推動行業的最大因素,推動這企業增長的因素,就是碳中和。這是一個全球多國都追求的目標,希望在2050年-2060年,達至碳中和的狀態,中國都以2060年為目標。要完成目標,就要大力發展新能源,減少傳統化石燃料,其中的太陽能、風能,都是主力的替代能源。

碳中和大方向

往後數十年,將推動整個太陽能行業持續發展,帶動光伏玻璃行業增長。

在中國,推動太陽能行業是國策大方向,中國政府目標到了2030年,非化石能源的比例,要達到25%;到了2060年,非化石能源的比例目標達80%以上,才可以具體完成碳中和目標。

中國政府推行多方面的政策,例如要求學校、醫院、政府機關、工業廠房等,都要有一定比例的太陽能屋頂發電設備。中國是社會主義國家,當政府要推行一些大方向時,往往會推進得較全面,及比其他國家快,而太陽能行業,都需要一定的政府推動,因此中國在這方面行得較快(當然,投資中國企業,部分會受惠國策,部分會受國策產生不利影響,投資者宜選大方向受惠國策的行業,同時要明白政策對企業有潛在的影響)。

產品價格因素

光伏玻璃價格,會因應市場供需等因素而波動,在2018年後由於全球需求大增令價格向上,但其後回落,光伏玻璃價格比過往更波動,不過對福萊特只造成短期的影響,以整體的賺錢能力來說,影響不大。但投資者要留意,玻璃價格因素,會對這企業短期股價造成影響,如果投資者見到這企業因玻璃價格向上而炒上,而相關因素只是短期,就不要當刻追貨買入。

雖然光伏玻璃價格有時會有較大的波動,但長遠來說,全球因應碳中和及各國政策目標,對光伏玻璃需求仍大,因此長遠價值仍偏向上。

近年,愈來愈多太陽能電池採用雙玻光伏組件(雙玻件是指由兩片玻璃和太陽能電池片組成複合層),因為當中的性能較好,市場更應泛採用,而雙玻組件令光伏玻璃的需求進一步向上,由於已佔電池一定的成本,客戶對當中的技術及效能要求亦有所提高。

規模效益成為優勢

產品質素較好、與客戶有長期合作關係,在售價及業務穩定性上較為有利,福萊特正是擁有這方面的優勢,但市場的光伏玻璃價格,始終會影響售價。行業裡的企業,如果要進一步提高賺錢能力,就要從成本控制方面著手,這方面做得較好的,優質度較高。

分析光伏玻璃行業,最具成本效益的企業,都是最大規模的數間,規模愈大,生產成本愈低,如果比較一些產能資料就明白,日熔量650噸的窯爐,以及1000噸的窯爐,按生產每單位的玻璃計,後者的生產成本低1、2成。而福萊特近年投資發展的,都是1000噸、1200噸級數的窯爐。從這點可解釋到,為何行業出現強者愈強,市佔率進一步增長的情況。

投資光伏玻璃生產線的資本開支大,並不是一般生產商能夠付擔,超過1000噸級別的的窯爐,單計初始投資金額已超過8億元,投資期更超過在一年半時間,可見只有少數企業有這實力。

福萊特除了有較大生產規模及資本較強外,同時有其他優勢令其成本比其他企業較低。其中一個就是垂直整合的營運模式。

垂直營運模式,好處是更有效控制生產成本,確保原材料供應,賺錢能力往往較高,但缺點是,企業要處理更多的業務類別,資本要較大,並不是每一間企業都處理到。

福萊特為保證生產玻璃所需石英砂有較穩定的供應來源,多年前已收購礦山的採礦權。另外,這企業以大規模形式去採購原材料,價格會較便宜,成本進一步減少。可能大家會擔心,會否買了過多的原材料,而市場需求同時減少,會對這企業造成不利影響?這點大家不用太擔心,因為福萊特與其客戶簽訂了長期合作協議,預先確保了之後的生意,近年已簽的訂單金額,合共已是過百億,當福萊特確保了將來的收入,確定了擁有大額訂單,當然有信心大量採購原材料,甚至收購礦山。

福萊特其中一個優勢,就是與客戶保持長期的合作關係,這亦是行業其中一個特性,因為光伏玻璃要配合光伏電池元件,才可以取得出口國認證,往往都要花一定的費用,以及用一定的時間,當光伏玻璃企業成為合資格名單,雙方的合作關係就會穩定。由於福萊特處行業前列位置已多年,不少客戶都有多年合作關係,預期這情況將持續。

福萊特擁有優勢

由於光伏玻璃行業,擁有優勢的企業賺錢能力較高,市佔率較多,同時行業出現強者愈強的情況,因此,當福萊特擁有的優勢愈多,就反映長遠發展較好。綜合分析,福萊特擁以下優勢:

1)市佔率。福萊特是全球數一數二的光伏玻璃生產商。

2)採取垂直整合的營運模式。令成本更有效控制,出貨較穩定,以及提高賺錢能力。

3)生產基地布局。福萊特為控制成本,其生產基地都在礦區附近,有效減少運輸方面的成本。

4)擁有一定的資本與規模。除了產生規模效益外,較多資本進行投資,對提高技術及長遠發展都有利。

5)產品質素較好。由於有較大資本投資,能生產出較好的產品,福萊特保持提供較高質量產品,成功取得大客戶。

6)持續投資在研發。這企業每年都投資一定比例在研發上,研發費用每年保持向上,以提高技術,保持市佔率及競爭力。

7)大客保持長期合作。不少客戶都與福萊特建立長期的合作關係,部分大客戶的訂單更是十億金額計。福萊特提供較有質素的產品給客戶,同時確保出貨穩定,才能建立長期合作關係。

當福萊特確保了原材料供應及成本控制,同時與客戶建立長期合作關係,並取得了客戶的大額訂單,整盤生意就會較為穩定,管理層較易做好風險管理,企業發展及投資的策略。

長遠發展正面

太陽能行業受惠碳中和,全球將持續對光伏玻璃有需求,中國的國策配合,成為了行業的增長動力,加上太陽能發電的技術比過往進步,提高了成本效益,令市場有真正的需求。種種因素,都帶動太陽能行業,以及光伏玻璃行業,長遠的發展理想。

由於福萊特擁有上述的各優勢,當整個行業發展時,在行業裡擁有較多優勢的企業,受惠程度就會較大。

福萊特持續投資增設產能,以滿足市場需求及長遠行業發展,在中國安徽及越南投資新生產線,並計劃持續進行擴充產能計劃。

福萊特在2021年,日熔量產能約9000噸,而企業目標在2024年,每日產能達到25000噸,近年,福萊特持續投資1200噸級數的玻璃窯爐,可見管理層預期產品的需求強大,同時想把握行業增長的機遇,不斷投資以擴充產能。

風險因素

雖然行業發展正面,企業擁有優勢,但不代表企業沒有風險。

第一,光伏玻璃行業發展,建基於太陽能行業,全球為追求碳中和目標,要持續發展新能源。但如果有其他更有效益的新能源出現,太陽能的發展就會受到影響,需求減少影響光伏玻璃行業。

第二,光伏玻璃價格,有時會出現較為波動的情況,雖然長遠預期價格向上,但如果市場有過多生產商,行業出現產能過剩,就會令價格向下,這情況在過往都有出現過。

第三,雖然福萊特擁有不少大客及一些超大型的訂單,預期往後1、2年的生意都不差,令福萊特大力投資以擴充產能,但如果數年後需求明顯減少,過往的投資就會變成負擔,令企業進入不利局面。

第四,中國政策。現時在大方向,這企業及行業都受惠中國政策,如果政策有變,就會對福萊特造成影響,雖說大方向中國政策支持太陽能發展,但不排除有任何可能性,投資者要注意相關風險。

第五,企業估值。這企業會因市場玻璃價格波動,令股價波動,投資者要以長期的生意與賺錢情況去進行估值,不要集中在短期因素。

另外,這行業在2018年後的估值,市場進行了重估,主要了考慮了全球對行業的需求及賺錢能力提高,於是調高了估值水平,但如果有某些核心性不利因素出現,市場進行重估,就會對股價進行修正,投資者要明白當中風險。

企業估值

企業估值方面,投資者可以用市盈率進行估值,對估值較有認識的投資者,可以配合企業價值倍數進行估值,兩個數目配合以立體分析。

至於市賬率,雖然企業都有一定的資產,但不少都是廠房設備類別,在資產負債表顯示的價值未必反映真實價值。另外,雖然當企業投資較多生產線,對企業賺錢有正面影響,但在財務報表及市賬率都較難量化當中的關係,因此,以市賬率估值有未必能有效反映到企業價值。

因此,投資者可用市盈率及企業價值倍數進行配合,由於2018年前後企業的增長力有所不同,行業增長有較明顯的改變,市場對相關企業進行了重估。因此,投資者最好用2018年及之後的數據,又或調整2018年前數據的參考價值,會較好。

參考在中國上市的相關企業,隆基股份(601012)、 福斯特(603806)、陽光電源(300274),在香港上市的信義光能(0968),以及福萊特本身情況作綜合分析,推算企業在市盈率,大約處18倍至30倍,可初步定義為合理範圍。

投資者可同時運用企業價值倍數(EV/EBITDA),配合估值,企業價值倍數約10倍至20倍,可推算為合理範圍,EBITDA這數目,福萊特每年的年報都有提供,投資者可在當中找到數目。

投資策略

這企業有一定的質素,同時企業與行業仍增長中,適合長線投資。但投資者都要留意,市場有時會對太陽能版塊進行炒作,以及因為光伏玻璃價格上落而令股價較波動,例如這企業曾在2021年熱炒至貴水平,其後才回落至合理水平,投資者要明白相關風險。

由於股價上落都大,投資者不宜在貴的價格投資,最好在合理區,以分注投資模式進行。如果不懂估值的投資者,最好以小注分注去慢慢投資,絕不要一次過大手買入。現時市盈率27倍,算是合理區中上部,都可以分注投資,但都要控制注碼。

碳中和是一個長期因素,行業及企業都能受惠,因此投資者買入後,可等企業進一步發展,耐心持有3-5年成以上,享受企業成長帶來的回報。

作者:龔成

(本人為證券業持牌人士,未持有上述股票。上述文章只是企業分析,並不構成任何推介或投資邀約,投資者在投資前,請自行花時間研究企業,才決定是否適合自己,為自己的投資負責。)

更多內容:

江恩小龍:港股美股下半年展望

三隻攻守皆宜7厘收息港股

三隻值得持有的6厘收息股

分享給你的朋友

美股表現近年持續強勁,不知如何入手?我們精選了10隻高增長美股,並撰寫了《不應錯過的10隻高增長美股》免費報告。立即按此下載!

想提早退休? 想提高每月的被動收入?

我們撰寫的《必須收藏的收息股投資指南》電子書用實例教您挑選出真正可長期持續派息的收息股及揭示必要避開的收息「陷阱」。要知道打造穩健收息投資組合的竅訣,請立即按此免費下載!

本文所提供的信息僅供一般參考之用,並不構成任何個人化的投資勸誘或建議。作者沒持有以上提及的股票。
HK MoneyClub (www.hkmoneyclub.com)