從機構視角看港股第四季觀點

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中國限電情況對於港股投資價值影響深遠。限電的成因是供需失衡: 下游需求因疫情改善而回順; 但上游供應因航運、地區疫情、煤電錯配等因素左右。

限電看到供需變化

限電是危中藏機,壞的因素市場先反映在PMI上,上月數字已跌穿50盛衰分界線。但好的地方是疫情改善,國內疫苗接種情況理想。截至執筆時,10月國慶長假民眾大舉外遊仍未有帶出新一波感染,而9月份初步消費數據已走出8月低谷。總體的限電效果仍是未知數,企業生產層面迴應需時,PMI實際效果到假期後10月底才陸續浮面。

中國製造業PMI

可能的後續

政策層面來看,限電是計劃經濟及市場經濟混合的結果: 由市場決定的煤價對比由政府限制的電價。煤的供應不是一時三刻能改變,而新能源電的供應亦不能快速增加。國家想採用更多清潔的能源可能是因應明年冬奧的考量。這條件下,未來PPI (反映上游工業及原材料價格)將會繼續上揚,而面對居民的CPI(反映居民消費價格) 由政府控制下則變動有限。未來數月,這個PPI對比CPI的「剪刀差」會繼續放大,企業經營的壓力推升。

中汽協的8月數字可預視問題:「中汽協數字顯示,1至8月內地汽車製造業累計實現利潤3438.3億元,按年增長5.5%,較首7月增速回落14.2個百分點,明顯低於同期規模以上上企業及製造業。在晶片短缺以及原材料上漲雙重壓力下,自今年二季度以來,汽車製造業主要經濟效益指標增速及盈利水平均明顯回落,未來行業發展形勢比較嚴峻。」在深度撼動經濟前,預計中央會出手扶持一眾企業,例如通過全面降準、定向降準甚至減息來提供流動性。或能短期提振中港兩地股市。

中外資看中國

由7月開始,恒指下調約15%,都是由監管因素引起。而今次限電更表現出價格未能協助「資源分配」,經濟生產未有按資源最高價用途上。除此,恒大引發的信貸危機同樣是價格失效的情況 (利率未能將資金導向最佳用途)。這對海外投資者是一記晨鐘,重新提醒在中國這個計劃經濟投資的風險。

然而,對於熟知中國情況的投資人,中國政府有處理問題的獨有手法,但短期是犠牲其他方面利益來解決當前問題。對於中央管治的疑問,很難於一時三刻弄清思路。例如於處理恒大問題上,國家未會出面去解決,而會動用其他國企或民企出手幫忙。明白中國情況的投資人,估計己於近日開始出手。

而對於外資,短期看到中國經濟增長被調低後信心會被動搖。預計到11月國內召開「六中全會」(研究全面總結黨的百年奮鬥的重大成就和歷史經驗問題,應會包括管治理念)後,得到進一步資訊後才會加注。

中國GDP增長預測

美國10月走向

美國已經準備好收水步伐。美匯指數已由年內低位90爬升至近日94,年底前或迫近96至100,重回2017的水平。強美元代表資金回到美國,對新興國家,包括中港兩地市場都是負面壓力。美國債息拉升,亦不利高增長股票估值。

另外,美債上限提高是當地政治鬧劇 (兩黨就選票問題對國家級問題未達致統一意見)。第一個重要時間點是10月中 (約10月18日),如若真的未能通過調高上限,令美國政府出現營運危機,對高估值的美股亦是一道壓力,是月內的外圍風險。現時美國經濟運行良好,PMI已穩定於60以上,就業情況亦算理想。債務上限順利提高應能保持美股強勢。

美匯指數 (Dollar Index)

美國十年期國債息率

美國製造業PMI

風險中以估值為依歸

中港兩地市場要經歷信心修復。在風雨飄搖的日子下,估值是最可靠的依歸。恒指現價約9.9倍市盈率,比10年平均值11.3低約12%。以市淨率計算,現時1倍,比10年平均值1.3倍低逾20%。細看恒指行業比重分佈,權重行業金融、科資訊技、地產建築都已經歷了一輪跌浪。

無論是估值還是累計跌幅,港股已進入吸引空間。最後一季相信港股的估值修復會是一個重要題材。但預計在大環境震盪下,修復過程不會一帆風順。港股的機會出自兩方面: 一是耐性收集超跌股份,但目光要放到最少明年第二季,等待2021全年業績後。二是國策走向的短線操作,把握未來一季政策訊息發放的行業洗牌機會。

恒指估值

恒指行業比重

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