一隻悶聲發大財的優質藥業股

石藥集團(SEHK:1093)是一隻盈利能力強勁的優質股,資產回報率(ROA)及股本回報率(ROE)分別處於高水平。

表:石藥估值及財務比率

現價市盈率(倍) 預測市盈率(倍) 資產回報率(%) 股本回報率(%)
28.3 19.6 14.1 20.1

有趣的是,雖然石藥 2019年度業績及 2020年中期業績都有超乎預期的增長,但股價稍微衝高後便迅即回調,消化所有升幅,集團長線的投資價值真的不應被看好嗎?

中期業績點評

先回顧石藥2020年中期業績,營收同比增12.6%至125.9億元(人民幣・下同);盈利增加23.2%至23.14億元;毛利率提高5.1個百分點至75%。

由創新藥和普藥組成的成藥業務表現符合預期有不俗增長,其中抗腫瘤產品線保持強勁增長,心腦血管疾病及呼吸系統亦成亮點,期內成藥業務收入同比升16.7%至 102.3億元。由於疫情及市場因素,維生素C 及抗生素業務延續跌勢,分別跌 13.2%及10%,但集團其他業務(包括功能食品)持續快速發展,收入同比升21.1%至8.76億元,咖啡因添加劑及維生素補充劑等產品收入增長勢頭穩定。

各領域藥品各有亮點

石藥的明星藥品是神經系統領域的恩必普(丁苯酞軟膠囊及注射液),其2019年單獨佔據了集團四分一的營收比重,雖然由於高基數限制而增速放緩,但在 2020年上半年仍有29.7%。而且丁苯酞膠囊正在開拓新適應症,其中用於治療血管性痴呆在國內獲准直接開展臨床III期試驗,用於治療缺血性腦卒中在美國亦已完成臨床II期試驗患者入組。思必普新的市場開發有望令產品繼續維持高增長,甚或增長提速。

石藥的抗腫瘤產品是近年業績增長的主要動力來源,2020年上半年收入貢獻31.31億元,同比升44.4%,當中克艾力、津優力及多美素的銷售增長分別高達 70.9%、53.5%及 23.7%。克艾力在今年集採競爭中以最低價格中標,有助產品開拓醫院網絡及下沉市場,並可望加速替代普通紫衫醇;而津優力及多美素亦在持續拓展至不同癌症種類,倍化市場空間。

集團的心血管疾病藥物在期內快速放量,增長高達54%。其中創新藥玄寧是石藥又一明星藥物,期內銷售增長30.6%。玄寧於2019年通過美國FDA認證,有服藥劑量需求減半,不良反應發生率大降,安全性和耐受性更高等優點,提升效率之餘降低患者的使用成本和痛苦。產品是集團首個在美國上市的藥物,反映集團研發實力與世界平台接軌。

另外,集團呼吸系統疾病及糖尿病產品都有強勁增長,分別升50.4%及32.6%。呼吸系統藥物琦效作為廣譜抗病毒產品,被納入國家《流行性感冒診療方案》和《新冠病毒肺炎診療方案》,在期內增長迅速。而糖尿病產品阿卡波糖片獲批上市,可望令該領域增速再下一城。

持續夯實研發實力 未來業績增長能見度高

石藥在2020年上半年研發費用增長顯著,同比升54.2%至14.5億元,佔總營收比重11.5%,佔成藥收入的14.2%,增速及比重均處於行業領先水平。同時,期內集團已完成9項國內註冊批件、1項美國ANDA批件、1項中國新藥上市申請並獲得受理、5項中國臨床批件、1項澳洲臨床批件、1項美國的臨床批件、12個品種(18個品規)的仿製藥一致性評價工作,以及其他臨床進展。隨著研發創新持續推進,石藥預期未來三年有不少於15個的十億元級別重磅藥陸續上市。

估值偏弱問題

石藥近期股價在市場比較沉寂,集團2015至2019年盈利複合增長率(CAGR)22.2%,市盈率28倍;反觀中生製藥(SEHK:1177)盈利CAGR 13.6%,市盈率卻高達53倍。兩者營收及盈利規模不相伯仲,但石藥在近期業績的穩定性及淨利率還要勝一籌。

要解釋此現象,其實還是回歸到研發問題,石藥的發展歷程先由原料藥拓展至仿製藥,之後才到近期的創新藥,研發起步較晚,累計研發投入亦不及中生製藥。另外,石藥的研發方向正如上述玄寧的特點:降低醫療成本、提升醫療效率、減輕病患痛苦,但同時市場上往往已有相對應疾病藥物,石藥是在給予改良版,滲透市場時阻力會較大。由此看來,集團的創新就不太吸引,因此市場給予其的估值亦較保守。

結語: 投資邏輯體現於業績增長

可是,石藥的發展歷程令其在原料藥、生產環節的制劑配制、以及生產工藝上厚積薄發,較務實的研發方針亦加強了集團的穩健性及抗逆力。石藥的投資邏輯主要體現在業績增長,而非估值增長。雖然難有如新經濟股的股價倍升,但這慢升的態勢適合投資者以月供等定期形式或自主地逢低買入,長線而言有望為投資者悶聲發大財。

編輯:Yan

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