中國要成交通強國 為何中國中車股價卻一蹶不振?

2014下半年中國南車集團公司、中國北車集團公司重組整合工作拉開帷幕;到 2015年6月8日,中國中車(SEHK:1766,下簡稱「中車」)在滬港兩地鳴鑼上市。它象徵著由「中國製造」晉升為「中國創造」,在全面深化改革新征程中,中車的代表產品技術躋身世界先進行列。2018年底,中車更被國務院國資委確定為創建世界一流示範企業的10家中央企業之一。

但如此冠麗堂皇的背景,卻未能反映在中車的股價之中,近年集團股價一直低迷,是甚麼成為了市場對集團信心的陰霾?

成本增速較收入快 毛利率降

中車上半年實現營收 961.47億元(人民幣・下同),同比升 11.4%;歸母淨利潤 47.81億元,同比升 16.2%,表現絕稱不上差,而且淨利潤增速更勝營收。

不過集團營業成本達 745.44億元,同比升 12.6%,更甚於營收增速;毛利率亦同比下跌 79個基點至 22.47%。那麼淨利潤的高增速又從何而來?

這有賴集團的管理費用同比跌 0.51%至 59.91億元,管理費用率同比跌 75個基點至6.23%;財務費用更是同比大跌 59.23%至3.13億元,財務費用率降低 56個基點至0.33%。

雖然這反映了集團在管理效能上的提升,但集團業務營收增速低於成本增速,毛利率又有所下降,反映集團業務發展遇到阻力。而中車於今年上半年的研發投入為 43.88億,同比升 8.95%,低於營收增速,研發費用率亦同比跌 11個基點至4.56%。讓投資者對集團業務前景的信心動搖。

高鐵利好影響終將面臨拐點

按地區分,中車的主要業務集中在中國大陸,營收 869.7億元,佔總營收比重 90.45%;按產品分,鐵路裝備業務收入佔比高達56.04%,其中再細分機車、客車、動車組以及火車四大類,動車組佔了56.23%。而國內最引人矚目的動車組就必須談談高鐵。

國內高鐵年客運量由2008年的僅僅734萬人,攀升至2017年的17.52億人,年複合增長率高達83.74%;高鐵客運量佔鐵路客運量的比重也由2008年的0.5%,幾何級升至2017年的56.8%。高鐵發展利好,對中上遊的製造商中國中車來說,也能構成間接利好。可是,目前高鐵客運量比重已過了50%的大關,意味著往後提升空間將逐漸縮窄,增長放緩甚或拐頭下滑可能會在可見的未來中發生。

鐵道債券淨融資額降 限制中車業務增長

鐵道債券是衡量國內鐵路投資與發展力度的參考數據,債券用途主要是鐵路建設項目及機車車輛購置。2012至2016年,債券總發行量及總償還量差距一直擴闊,令淨融資額持續增力:由2012年發行量 80,981億元及償還量 41,983億元,淨融資額 38,999億元;擴至 2016年發行量 363,623億元及償還量 201,740億元,淨融資額 161,882億元。

直至2017年,多部委聯合發佈《關於促進市域(郊)鐵路發展的指導意見》,鼓勵地方政府融資建設城際鐵路和支線鐵路,且鼓勵社會資本參與軌道交通的建設與運營。鐵道債券的總發行量增速隨之放緩,2018年淨融資額降至 113,204億元。而今年上半年的淨融資額卻驟降至 11,399億元,只及去年全年計的十分之一。

驟降原因暫不論述,但這低水平的淨融資額若果成為常態,有可能會影響未來的鐵路投資情況,亦減少了中車的營運資金,減弱集團業務增長力度。

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